Еженедельный обзор на 25 июня-29 июня

Ужасный конец или ужас без конца: есть ли жизнь после падения жизненного уровня в Европе?
There is no easy way out…

Итак, минувшая неделя на финансовых и товарных рынках закрывала июнь месяц.

Следует отметить, что минувший месяц проходил под знаком сильного давления на рисковые активы, присутствовала паника.

Падение фондовых рынков в июне замедлилось, среди месяца наблюдались отскоки (rebounds). После 20 июня, на фоне решения ФРС о продолжении программы TWIST (отсрочка очередного QE) рынки продолжили свое стремительное падение.

Одним из сильнейших драйверов падения стал сильный обвал котировок нефти. Почвой для нагнетания истерии и усиления падающего тренда по нефти стали данные о замедении экономики Китая и Еврозоны (индекс PMI), данные о высоких коммерческих запасах нефти в США (исторические максимумы) и отсутствие новых эмиссионных выбросов на финансовые рынки (акции).

В этой связи российский рубль как валюта, привязанная к стоимости нефти и газа, в паре USD/RUB продолжила терять свои позиции: +1,85% за месяц до 33,10.

Пока США танцуют TWIST, Испания и Италия приглашает Евросоюз на длинный парный танец. Конец последней недели июня закрывался на поизитивной ноте итогов саммита глав Евросоюза в Брюсселе, на котором был принят ряд важных инициатив: создание в ближайшей перспективе единого надзорного органа за банковским сектором Европы; использование средств ESM для прямой рекапитализации банков; введение единого налога на финансовые трансакции.

Драйверами событий на саммите были Италия и Испания, которые столкнулись с беспрецендентным ростом стоимости заимствований.

Так, Италия в четверг (28 июня) разместила десятилетние и пятилетние облигации на общую сумму 5,42 млрд евро при максимально запланированном объеме 5,5 млрд евро, при этом стоимость заимствования для страны выросла до максимума с декабря прошлого года. Минфин страны продал десятилетние бумаги на 2,92 млрд евро. Средневзвешенная доходность в ходе аукциона составила 6,19% годовых, став максимальной с декабря, по сравнению с 6,03% на предыдущем аукционе аналогичных бумаг, состоявшемся 30 мая. Спрос на бонды превысил предложение в 1,28 раза, тогда как на майском аукционе переподписка составляла 1,4 раза. Объем размещения пятилетних облигаций составил 2,5 млрд евро, средневзвешенная доходность — 5,84% (5,66% на предыдущем аукционе, состоявшемся в мае). Книга заявок на эти бумаги была переподписана в 1,54 раза (1,35 раза на майском аукционе).

Справка. Доходность десятилетних итальянских облигаций на вторичном рынке, повышавшаяся до объявления результатов аукционов, снизилась до уровня предыдущего дня — 6,21%. Доходность пятилетних бумаг составляет 5,94%, двухлетних — 4,49%.

На фоне положительных обещаний руководства Европы фондовые рынки в конце месяца активно переместились в зелёную зону. Пара EUR/USD продемонстировала рост до уровней 1,2682 (+1,92%).

Через призму интегрированных индексов от компании Morgan Stanly в июне можно было зафиксировать следующую ситуацию.

Глобальный рынок акций (MSCI ACWI Index): +4,0%.

Рынок акций развитых стран (MSCI World Index): +4,58%.

Рынок акций развивающихся стран (MSCI Emerging Markets Index): +2,78%.

Рынок акций приграничных рынков (MSCI FM FRONTIER MARKETS): -0,77%.

В разрезе регионов можно было увидеть следующую динамику.

Акции США (MSCI USA Broad Market Index): +4,23%.

Акции Европы (MSCI Europe Index): +3,97%.

Акции Азии (MSCI AC Asia Pacific Index): +3,76%.

Есть надежда, что традиционное снижение торговой активности на рынках в летние месяцы (эффект лета) станет определенным тормозом в падении рынков.

Рынки еще раз подтвердили, что не в состоянии расти без эмиссионной поддержки со стороны ключевых мировых центробанков. Положение дел в базовых активах, на которые «проводят проекцию» многие финансовые инструменты, на сегодня не является поводом для оптимизма, а скорее, наоборот.

Существенное падение показали ключевые опережающие индикаторы: цены на нефть (10%), сталь (-6%), медь (-3%).

Обвал цен на сырье спровоцировал сильные покупки подешевевших ресурсов со стороны Китая и Ближнего Востока: индекс Балтийской Биржи (BALTIC DRY INDEX), который косвенно свидетельствует об интенсивности закупок сырья на мировом рынке, по итогу июня показал рост в 13,3%.

В июне евровалюта продолжала оставаться под сильным давлением рецессии в Еврозоне. Усугубление ситуации в банковском секторе Евросоюза (долговой кризис), утрата многими ключевыми банками периферии Европы (Испания, Португалия, Кипр и др.) инвестиционных рейтингов привели к сильному оттоку ликвидности в пользу американского доллара и американских казначеских обязательств.

Инденкс американского (Index USD) доллара в мае находился на максимумах (82,5).

Евровалюта в паре EUR/USD по результату месяца снова опустилась к отметке 1,24.

Общее неприятие риска, сильный рынок государственных облигаций и системные риски Еврозоны по-прежнему удерживают широкие массы инвесторов от покупок данной валюты.

Доходность американских десятилеток (US Generic Govt 10 Year Yield) продолжила оставаться на очень низком уровне. Это результат обвала рынков, паники и сжатия ликвидности в американских тихих гаванях (рис. 3).



Источник: bloomberg.com/
Рис. 1 Динамика доходности по американским десятилетним облигациям

Победа «новой демократии» в Греции вселяла надежы, что все еще или хоть какое-то время, но все же будет по-старому (старые схемы).

Государства Европы (Испания, Италия, Франция) в июне смогли пройти очередное размещение своих облигаций: ставки выросли (+1,5-2%), однако спрос на данные инструменты оставался на высоком уровне (bid to cover ratio: from 1,3).

Если предположить, что евровалюта возрастет в цене осенью, на что мы надеемся, то можно говорить, что покупки гособлигаций «потянут» на валовую доходность до 8%, за счет укрепления курса евро.

В целом, рынок госдолга продолжает оставаться серьезным конкурентом для фондовых рынков, оттягивая на себя ликвидность и позволяя банкам не принимать на себя риски кредитования реального сектора, живя на спекулятивные проценты.

«Экономика активов» все еще продолжает жить за счет эмиссии и трат государств.

Важным для понимания является тот факт, что непропорциональное сжатие ликвидности в долларовых активах на определенное время тормозит активный процесс утраты американским долларом зоны своего покрытия в расчетах между поставщиками реальных товаров и услуг.

ФРС ввиду сильного притока капитала на рынки америнских обязательств и американского доллара решила повременить с запуском программы очередного количественного смягчения (QE3), ограничившись поддержкой ликвидности рынка американского государственного долга (программа TWIST).

Мы ожидаем, что осенью этого года можно будет увидеть резкий реверс ликвидности в пользу рынков акций Европы и АТР. Резкое колебание конъюнктуры должно принести хорошую прибыль, американскому рынку. По всей видимости, будет иметь место сильнейшее сжатие (squeeze) по рынку американской валюты и американских облигаций.

На фоне «плохой работы» банковской системы и мировой рецессии мы ожидаем, что инвестиционный ресурс и спекулятивный капитал по прежнему будут соредоточены в наиболее ликвидных эмитентах (первый эшелон акций).

EUR/USD: так кто же в опасности? Коррекция евровалюты по итогам года, вероятно, простимулирует маржу европейских экспортеров, и уже к осени можно будет увидеть рост аппетита к европейким акциям.

Мы считаем, что не смотря на рецессию, Еврозона находится намного ближе к своему финансовому оздоровлению нежели США, которые наращивают свою «финансовую болезнь»: дефицит федерального бюджета (9% от ВВП) и общий долг США (104% от ВВП).

Исходя из данных первых пяти месяцев 2012 г., по итогам 2011-2012 финансового года, который завершится 30 сентября текущего года, дефицит бюджета США может составить 1,08 трлн долл (данные: Reuters).

Напомним, что по итогам 2010-2011 финансового года расходы американского бюджета составили 3,601 трлн долл., доходы — 2,302 трлн долл. Расходы превысили дохолы в 1,56 раза!

В то же время страны Еврозоны движутся в обратном направлении, сокращая свои бюджетные дефициты до 3,5-5,0% ВВП.

Напомним, что общий государственный долг стран еврозоны в чевертом квартале 2011 г. составлял 87,3% от ВВП, а общий сводный дефицит государственного бюджета по еврозоне составлял 3% (данные: ЕЦБ).

Если учесть просадку европейской валюты (девальвацию) относительно американского доллара (около 7% от мартовских уровней), то реальные долги будут и того и меньше.

Хотя, все же, Европе прийдется платить «алименты» отдельным странам, детям еврозоны (Греция, Испания, Италия…). Куда денешься — такова «рыночная семейная жизнь».

О качестве роста экономики США. Здесь мы хотим упомянуть о таком показателе как Дефлятор ВВП.

Справка. Дефлятор (deflator) — коэффициент, позволяющий пересчитать текущее значение какого-либо стоимостного показателя в ценах предыдущего периода, чтобы устранить влияние изменения цен на величину этого показателя; поскольку цены в подавляющем большинстве случаев растут во времени, это действие означает пересчет в более низкие цены и поэтому показатель называется «дефлятором».

Исходя из данных, представленных на рис. 2 и 3, можно сделать простой вывод, что на самом деле экономический рост в США сомнителен, превалирует рост ВВП за счет роста цен. Причем показатель дефлятора ВВП можно считать одним из вариантов расчета общего уровня инфляции по стране, который на порядки превышает показатели инфляции в росте потребительских цен и цен прозводителей и дает более правдоподобную и интегральную оценку уровней роста цен.



Источник: quote.rbc.ru/
Рис. 2 Дефлятор ВВП США, %



Источник: quote.rbc.ru/
Рис. 3 ВВП (GDP) США, изменение год к году (yoy), %

Мы ожидаем, что как и в цикле Карно, энергия финансовых рынков снова вернется в русло фондовых рынков ближе к осени и выполнит работу по сбору итоговой маржи. Бычий рынок по акциям и евровалюте.

Хороший рост должны показать котировки нефти и нефтяного бизнеса, поскольку они первые смогут приступить к переоценке ситуации на фоне ожидаемых вливания мировых цетробанков.

Сегодня Европа осуществляет более конструктивные шаги по преодолению кризиса нежели США. Многие проблемные страны (Португалия, Ирландия, Испания, Италия) уже сделали ряд важных шагов по стабилизации своих финасовых систем и сокращению бюджетных дефицитов.Конечно, в отдельных странах (Испания, Греция) имеет место относительно слабый экспорт, поэтому меры стабилизации и экономии ведут к заметному охлаждению экономики внутреннего рынка. Другое дело – Германия, имеющая сильный приток экспорта.

И, в заключение, необходимо отметить, что сейчас многие страны находятся в поиске выгодных экономических и торговых союзов. Но на наш взгляд первый и самый сильный шаг в этом направлении – это налаживание партнерских и доверительных отношений со своим населением через более адекватное распределение прибавочного продукта между трудом (заработная плата) и капиталом (прибыль). Именно такой подход позволяет сегодня быть конкурентоспособным на мировом рынке, иметь сильный внутренний рынок и доверие населения к действиям правительств. Акции компаний именно на таких рынках обладают наибольшим запасом хода.

Аналитическая служба uTrader